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上海家化掉隊背后:目標多年未完成 降費增效迫在眉睫

  上海家化2019年年報已公布,整體財務數據基本面有進一步提升空間。營業收入層面,公司報告期實現75.97億元億元,同比增長3.09%,但是新浪財經鷹眼預警顯示公司應收賬款增長快于營收;扣非凈利潤層面,公司報告期內實現3.8億元,同比下降16.91%,新浪財經鷹眼預警顯示凈利中非經營性收益占六成,三費與毛利之比超八成。

  上海家化基本面與市值均遜色后起之秀

  上海家化是本土歷史悠久的日化公司,前身是成立于 1898 年的香港廣生行,于 2001 年 3 月在上交所上市。公司主要主要品牌包括六神、佰草集、高夫、美加凈、啟初、家安、玉澤、雙妹和湯美星等。

  2013年5月上海家化股價曾達到歷史頂峰為76.48元/股(不復權),隨后公司股價又逐漸下行。上海家化在A股曾一度是化妝品行業市值龍頭公司,但2019年9月,上海家化市值被丸美股份超越,丟掉了化妝品第一股的地位,2020年1月,上海家化市值又被珀萊雅超越。截止2月24日收盤價計算,上海家化市值為185.5億元,丸美股份為309.8億元,珀萊雅市值為235.1億元。

  從近幾年收入增長看,2015年至2018年及2019年三季報,丸美股份營業收增速分別為10.76%、1.42%、11.94%、16.52%、14.77%;珀萊雅營收增速分別為-5.45%、-1.33%、9.83%、32.43%、33.35%;而上海家化2015年至2019年營收增速分別為9.58%、-8.97%、8.82%、10.01%、6.43%。以上數據可以看出,近年,上海家化個位數的營收增速相對落后于丸美股份與珀萊雅。

數據來源:wind

數據來源:wind

  再從公司凈資產收益率(加權)看,2015年至2018年及2019年三季報,丸美股份凈資產收益率分別為40.87%、31.29%、34.19%、35.57%、20.78%;珀萊雅凈資產收益率分別為43.08%、31.76%、27.93%、18.28%、13.45%;而上海家化2015年至2019年凈資產收益率分別為46.5%、3.88%、7.16%、9.68%、9.21%。以上數據可以看出,上海家化凈資產收益率自2015年兩位數大幅下降后一直保持在個位數水平。值得一提的是,上海家化2017年后凈資產收益率有所提升,但2019年出現下滑態勢。

數據來源:wind

數據來源:wind

  以上財務數據只是“果”的反饋,但上海家化市值被后起之秀追上具體的“因”又會是什么呢?基于以上疑問,我們透過數據進一步從公司業務、財務層面去挖掘其市值掉隊的深層次原因。

  迷失一:執行效率迷失,多年經營業績目標未達成

  在平安入局后,上海家化內部曾出現一些內部矛盾風波,最終以前董事長葛文耀、前總經理王茁等人出局結束。在風波平息后,上海家化迎來了管理層大換血,董事長職位先后分別由謝文堅先生與張東方女士擔任。那新的管理層經營效果如何?我們或許可以將其經營計劃目標與實際經營結果進行對比。

  2015年,上海家化經營計劃顯示,公司管理層力爭實現營業收入增幅不低于18%,歸屬于母公司的凈利潤保持兩位數增長,確保經營業績持續增長。然而這一年公司營業收入與歸母凈利潤增速分別為9.58%和146.12%。

  2016年,上海家化經營計劃顯示,公司管理層力爭營業收入實現兩位數的增長,在5大核心細分市場中市場占有率持續提高,公司總體實現高于市場的平均增長目標。然而這一年公司營業收入與歸母凈利潤增速分別為-8.97 %和-90.23%。

  2017年,上海家化經營計劃顯示,公司管理層力爭營業收入相比2016年度扣除代理銷售花王產品業務后的營業收入,實現兩位數的增長。然而這一年公司營業收入與歸母凈利潤增速分別為8.82%和93.95%。

  2018年,上海家化經營計劃顯示,基于 2017 年公司經營情況,結合 2018 年度宏觀經濟狀況、居民消費增速、日化行業發展狀況、市場競爭格局等因素對公司影響的分析判斷,2018 年公司管理層力爭營業收入同比實現兩位數的增長。然而這一年公司營業收入與歸母凈利潤增速分別為10.01%和38.63%。

  2019年,上海家化經營計劃顯示,結合2019年度宏觀經濟狀況、居民消費增速、日化行業發展狀況、市場競爭格局等因素對公司影響的分析判斷,2019年公司管理層力爭營業收入同比實現兩位數的增長。然而這一年公司營業收入與歸母凈利潤增速分別為6.43%和3.09%。

  綜上可以看出,公司歷年經營計劃均未達成目標。這或間接說明公司管理層經營效率較低。值得一提的是,2015年公司管理層稅前報酬總額由994.28萬元上升至1686.68萬元。

  此外,根據新浪財經鷹眼預警顯示,上海家化非主業經營性收益占凈利潤之比較大。2015年至2019年,公司營業外收入、公允價值變動凈收益、投資凈收益、其他收益等之和分別為18.25億元、0.77億元、1.95億元、3.16億元、3.41億元,占當期凈利潤之比分別為82.58%、35.65%、50.00%、58.52%、61.22%。這進一步說明公司賬面利潤有一大部分來自非經營性收益貢獻。

注:A等于營業外收入、公允價值變動凈收益、投資凈收益、其他收益等之和;B為凈利潤

注:A等于營業外收入、公允價值變動凈收益、投資凈收益、其他收益等之和;B為凈利潤

  迷失二:渠道策略迷失,重渠道輕品牌?線上渠道有待進一步提高

  上海家化的營銷策略以渠道驅動為主。自前董事長謝文堅先生上位之后,其垂直領導“百貨事業部”、“現代渠道事業部”、“專營店事業部”和“數字化營銷事業部”等四大部門。從組織結構或可以看出其對渠道管理的重視。

  但是,此時中國市場渠道發生變化,線下渠道逐漸被線上渠道蠶食,同時線上渠道又對公司品牌提出了更高要求,即滿足品牌三角關系(產品力、傳播力、銷售力)的產品更容易達成線上交易。

  根據國信證券研報顯示,自2014年線上渠道占比增長趨勢明顯,2018 年電商已經越居成為日化第一大渠道,占比 27.40%;商超在近年來呈現加速下滑跡象,2018 年已跌至 24.5%的占比;同時,日化專營店CS 渠道一直保持穩定的增長,目前的銷售額占比已經達到 19.9%。此外,百貨業態一度相對低迷,2018 年銷售額占比為 18.1%。在線下渠道中,百貨專柜及免稅渠道主要為國際品牌把持,而本土品牌主要渠道為 KA(商超大賣場)和CS(日化專營店)渠道。

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